特发转2：光纤光缆&通信设备龙头，建议申购

特发转2：光纤光缆&通信设备龙头，建议申购

摘要

特发信息拟再次发行5.5亿元可转债，扣除发行费用后全部用于特发信息数据科技有限公司智慧城市创展基地建设项目和补充流动资金。

光纤光缆与通信设备龙头，军工信息产业或可贡献增量。公司为多元产业化布局的国企，主业为光纤光缆（33.11%）、智能通信设备（57.51%），近年军工信息产业（6.09%）不断增长，光纤光缆与智能通信设备业务均为国内龙头。2019年公司实现营业收入/净利润分别为46.56亿元/3.23亿元，同比-18.4%/17.24%，过去3年公司光纤光缆与通信设备产能并未增长，而受行业需求下滑、产能利用率均下降（其中光纤光缆产能利用率仅50%），导致收入下滑，相对高毛利（40%~50%）的军工信息业务则成为近年来公司利润增长的贡献者。当前光纤光缆仍处于周期底部、整体上供过于求，低端产能仍在不断出清，未来或随着5G建设带来光纤光缆需求的增长迎来反转；智能通信设备领域则随着互联网接口承接5G红利，需求有望进一步增长。但短期来看，公司业绩增长仍依赖于行业景气复苏带动产能利用率上升，目前尚未看到明确拐点。

估值处于上市以来中等偏高位置，股价弹性较好。从估值来看，公司最新收盘价对应PE（TTM）为46.13X，估值处于历史中等偏高位置，可比公司中天科技PE（TTM）为19.77X，与同行业可比公司相比偏高。从弹性来看，股价弹性较好。

平价保护好，债底保护尚可。特发转2利率条款为常规设置，附加条款下修条款（10/20，90%）较为宽松，或表现为公司强烈的转股意愿，以对应公司发行公告日收盘价测算，转债平价为100.89元，平价保护较好；在本文假设下纯债价值为88.44元、YTM为2.56%，债底保护也较好。

综合考虑本次转债条款、正股股价与基本面，建议积极申购本期转债。本次转债评级AA、发行日平价100.89元，当前市场中可比标的中天（最新收盘价127.27元、转股溢价率9.76%），永鼎（最新收盘价115.01元、转股溢价率4.07%），预计本期转债上市价格在120元左右；本次转债仅设置网上，假设原股东优先配售60%，则留给公众投资者的额度为2.2亿元，进一步假设网上750万户申购，则中签率在0.003%左右，建议一级市场可以申购。

风险提示：下游需求不及预期，原材料价格变动

正文

1）T-1日（2020年8月6日）：原股东股权登记日，配售代码“080070”，配售简称为“特发配债”，每股配售0.6735元面值可转债；

2）T日（2020年8月7日）：网上申购，代码为“070070”，申购简称为“特发发债”，下限为10张、1000元，上限为1万张、100万元；

3）简称为“特发转2”，债券代码为“127021”。

【可转债条款分析】

公司本期可转债发行规模为5.5亿元，发行期限5年。初始转股价为12.33元，按初始转股价计算，共可转换为4460.67万股特发信息A股股票。转债全部转股对公司A股总股本的稀释率为5.46%，对流通股（非限售）的稀释率为5.61%，对流通股稀释率较低。转股期从2021年02月13日起至可转债到期日（2025年08月06日）结束。

利率条款来看，可转债5年票面利率分别为0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%，与近期发行转债的平均票面利率水平相当；到期赎回价格为110元，处于市场平均水平。

信用评级来看，中证鹏元对主体与债项分别给予AA、AA的评级。增信方面，本次可转债无担保。

就转债的附加条款来看，下修条款较为宽松，1）转股价修正条款（10/20，90%）较当前市场常规条款设置较为宽松；2）有条件赎回条款为（15/30，130%）；3）回售条款（30，70%），有条件赎回条款和回售条款均属于常规设置。

综合来看，公司本次发行利率与行业平均水平相当，附加条款中下修条款较为宽松。公司发行公告日收盘价为12.44元，对应平价为100.89元。本次发行的特发转2评级为AA、期限为5年、8月4日5年期AA级中债企业债YTM为4.452%、中证公司债YTM为4.4586%，综合以上本文取YTM为4.455%，测算转债纯债价值为88.44元，债底保护较好；到期收益率为2.56%，低于同期限国债收益率。

【正股基本面】

国资背景的通信企业。截至2020年7月，深圳市国资委直接持有特发集团 43.30%股权，通过深圳市投资控股有限公司间接持有特发集团 19.49%股权，合计持有特发集团 62.79%股权，为公司实际控制人。公司是国内最早涉足光纤、光缆及光通信设备的国家级高新技术企业之一，纤缆研发实力雄厚。经过多年的发展，公司实现多产业化布局，业务不仅涵盖光纤光缆，还覆盖了智能通信设备（ODM模式，为其他公司提供设计和生产外包服务）及军工电子设备（军工信息化产品，成都傅立叶与神州飞航两家子公司执行）两大领域，三大业务齐发力，助力公司发展。

2019年公司实现营业收入46.56亿元，其中光纤光缆15.42亿元、占比33.11%，智能通信设备26.78亿元、占比57.51%，军工电子设备2.83亿元、占比6.09%。光纤光缆为公司的成熟业务，拥有较为稳定的市占率，营收贡献近几年较为稳定。自2015年公司收购特发东智100%，通信设备业务一跃成为公司营业收入的主要业务。近年来军工电子设备业务的营收贡献逐步提升。

归母净利润去年表现良好，今年上半年发生亏损。2019年公司实现营业收入与净利润分别为46.56亿元、3.23亿元，同比变动-18.4%和17.24%，营业收入下降主要系4G、5G切换期光纤光缆需求放缓以及中美贸易摩擦所致，公司光纤光缆和通信设备两大业务营收减少，但受益于高毛利的军工业务占比上升、公司归母净利润表现良好。今年上半年公司业绩快报指出，因疫情冲击公司订单和产能，公司上半年归母净利润预计亏损3700万元-5200万元。

公司各业务毛利率平稳，军工电子设备毛利较高。公司光纤光缆业务毛利率较为平稳，近年来在20%左右小幅波动，主要原因在于光纤产业链上游利润水平较高，光棒拥有整个行业约70%的利润。受制于原材料供应和技术水平，光纤光缆毛利率难以实现突破。通信设备毛利率行业利润水平相对稳定，平均处于10-13%左右。公司军工产品军用航空通信设备具有核心技术优势，行业竞争力强保证高毛利率。

期间费用率增长明显。公司2016-2018年期间费用控制良好，2019年开始期间费用增长明显，主要是因为公司在 2018 年底新收购子公司神州飞航 70%的股权，2018年神州飞航仅两个月纳入合并范围，因此2019年期间费用率增长显著。

光纤光缆当前仍处于需求低谷，未来前景可期。光纤光缆行业上游主要是钢、铝等有色金属及PE护套料等光缆原材料，原材料占产品成本的80%以上，因此价格原材料上涨将显著影响光纤光缆行业的利润空间。下游产业主要是信息产业。2018-2019年光缆产量显著下滑，系4G、5G转换期三大运营商调整缩减了固网建设的资本开支，致使光纤光缆供需关系失衡，光纤集采价格大幅下降，市场经营环境恶化。但随着5G建设的加快推动，数据流量的持续高增长将进一步驱动网络扩容，5G 独立组网建设中基站组网连接所需的光纤光缆的需求量增长将成为不可逆的趋势。但当前行业仍处于供过于求的状态，落后产能在不断出清。随着通信产业的升级，光纤光缆行业集中度进一步加强，排名前四的公司的光棒、光纤合计产能约占全国总产能的60%-70%。目前，公司在该领域具有较强竞争力，2017年市占率为7%。

互联网接口承接5G红利，通信板块有望进一步发展。通信设备随着5G网络建设的持续推进，2019年，新建光缆线路长度434万公里，全国光缆线路总长度达4750万公里。互联网宽带接入端口存在明显的“光进铜退”趋势，光纤接入（FTTH/0）端口比上年末净增6479万个，达到8.36亿个，占互联网接入端口的比重由上年末的88.9%提升至91.3%。光纤接入终端行业呈现出劳动密集、技术密集、资金密集的特点。光纤接入终端客户群体十分庞大，终端市场产值较大，但由于市场化程度高，市场竞争较为激烈。公司于2015 年收购了特发东智100%的股权，构成“光纤光缆-光传输及光配产品-终端”产业链，主营产品中智能路由器市场占有率约为30%，PON 市场占有率约为5%，IPTV 机顶盒市场占有率约为10%。公司下游客户为包括华为、中兴、烽火通信在内的国内主要通信设备商，行业竞争力较强。此外，公司于2019 年新并购四川华拓，涉足光器件、模块化产品领域，有利于构建光通信全产业链条。

近三年无新产能释放，产能利用率下降。2017 年至 2018 年上半年，受光纤预制棒反倾销政策的影响，光纤主要原材料光纤预制棒供不应求。据此，公司与长飞光纤光缆股份有限公司于 2018年 4 月达成合作协议，拟设立光棒合资公司，公司持股 35%，2019年5月公司建设成立，预计形成年产600 吨光纤预制棒的产能。自 2018 年下半年起，光纤光缆行业整体已经呈现供过于求的态势。光纤光缆市场目前正面临着产能过剩、需求增长放缓、出货量下滑等情形，由于下游需求不足，公司产能扩张处于停滞状态，同时也伴随着产能利用率的下降。

【转债募投项目分析】

本次可转债发行规模为5.5亿元，扣除费用后全部用于特发信息数据科技有限公司智慧城市创展基地建设项目和补充流动资金。

特发信息数据科技有限公司智慧城市创展基地建设项目。本项目将对深圳南山区科技园特发信息港大厦的 A 栋和 D 栋进行改建。本项目总建筑面积 32,796.76 平方米，其中 A 栋用于建设智慧城市创展基地，共有层数 8 层，总建筑面积 14,181.76 平方米（不含一楼架空层）；D 栋用于建设云计算数据中心，总建筑面积 18,615 平方米，共有层数 6 层。项目建成后，创展基地主要定位于智慧城市概念创业企业孵化和相关成果展示；云计算数据中心将主要面向创展基地入驻企业、政府客户和金融行业客户提供机柜出租、宽带接入、弹性计算云、存储云、虚拟数据中心等智慧城市功能支持服务和云计算服务。项目建设期为一年半，预计2020年9月底完成建设。本项目运营期为 10 年，年均销售收入 42,114 万元，年均净利润为 7,157 万元，项目内部收益率为 17.8%，动态回收期为 6.9 年（不含建设期）。